為何14天逆回購還等不來？

2月1日，資金市場的緊張已明顯消退，例如銀行間的DR001和交易所的GC007分別較上周末下行了58bp和124bp。

我們認為，隨著春節的臨近，人民銀行會趨于呵護資金市場，收益率曲線短端仍會進一步下行。

在過去5年(即2016年-2020年)的春節前，DR007與7DOMO逆回購之間的利差基本上是趨勢性下行的。例如，上述利差在春節前第8個交易日的均值為22bp，到節前最后一日時已降低至11bp;R001與7D OMO逆回購間的利差亦是如此，且下行的幅度更大。(注：春節前一日R001利差均值的上升是因為該期限品種進入了跨節階段，且資金實際使用期限延長至8D;春節后該利差再次下行。)明日(2月2日)即為春節前的第8個交易日，今年所呈現出的規律可能與往年類似。

部分投資者疑惑為何至今央行仍未投放14D資金。我們判斷，本周內重啟14D OMO逆回購的概率很大，而當前沒有操作是因為尚未到達投放14D資金的時間窗口：

一方面，1月28日之前投放的14D資金起不到跨春節的作用。另一方面，1月28日至2月4日所投放的14D資金都會集中在節后首個交易日(即2月18日)到期，該日已有2000億元的MLF到期且很可能還會有7D OMO逆回購到期，因此在這個階段投放有可能會給該日帶來集中滾續的壓力。

過去幾年央行都是在14D(以及更長期限)回購資金可以基本覆蓋整個春節假期后才開始投放的。

事實上，例如，2016年分別從1月19日和2月2日開始供給28D和14D資金，其對應的到期日均為節后第三個交易日;2019年分別于1月14日和30日開始供給28D和14D資金，對應的到期日分別為節后第一個和第三個交易日;2020年于1月15日開始供給14D資金，到期日略早于原定的節后首日。(注：2017年、2018年初的14D是“例行”的，因此我們不對其進行案例分析。)

我們對于收益率曲線長端的判斷：

目前10Y國債收益率與其中性值較為接近，正處于估值的舒適區間內。我們預計，未來較長的一段時間內，10Y國債收益率將基本運行于[3.0%，3.3%]之間，大幅向上和向下突破的難度均較大。

風險提示

市場的不理智行為導致債券市場波動加大。